沪深300股指期货自上市以来，多空套保持仓规模均显示出增长态势，其中空头套保规模增速较快，多头套保规模增长相对缓慢。这是因为尽管我国套保参与者涵盖了自然人、一般法人、证券公司、基金公司、信托公司等各类投资者，但主要的就是证券公司，套保主体单一。证券公司日均成交4924.13手、日均持仓28063.45万手，分别占到套保成交及持仓占比的85.92%和89.96%，分别占市场成交的0.57%以及市场持仓的21.89%。而其又以空头套保为主，这使得市场空头套保持仓总体相对较大。

　　3、资产管理类机构参与乏力，限制多头持仓增长

　　股指期货是一个低成本、高效率的指数复制工具，投资者可借助其通过对冲等方式，来有效管理风险。在美国，大量资产管理机构持有期货多头，进行投资替代，将股指期货大量设计和应用于理财产品结构之中。资产管理机构是多头套保的主力军，持仓占比超过50%。而在我国，尽管机构账户类型较为丰富，机构产品账户包括证券自营72个，证券资管产品304个，QFII客户16个，基金产品540个，信托计划128个，保险产品9个，期货资管产品290个，但证券自营规模较大，资产管理机构参与不足，对市场多头套保持仓影响有限。

　　促使资产管理机构未能充分参与股指期货多头套保交易的原因很多，一是目前部分资产管理机构前期发的理财产品，其合同未将股指期货纳入投资标的。此类机构想要参与股指期货，必须召开持有人大会来修改合同。鉴于难度和成本考虑，修改合同的可能性很小，机构基本只有等到新发产品时，在合同里将股指期货纳入投资标的才会参与；二是公募基金类的资产管理机构受到“10%”限制，即买入股指期货合约价值不得超过基金资产净值的10%，这意味着公募基金只能利用股指期货多头套保功能进行部分现货替代，大大限制了机构的积极性；三是部分机构交易，如基金专户、证券及期货资管等，选择以投机账户但实际从事套保交易，客观上也降低了多头套保持仓量；四是部分资产管理机构对套保认识不足，习惯于空头套保以规避下行风险的思维，而对多头套保功能重视不够；五是相较证券公司，资产管理类机构人才储备与产品研发不足。国内证券公司较早就积极组建股指期货研发团队，培养领域人才，而资产管理机构在这方面起步较晚，人才的匮乏成为其参与多头套保业务的瓶颈。

　　4、中金所套保制度全面容纳、支持甚至鼓励多头持仓，积极促进多空结构全面均衡发展

　　从商品期货到金融期货，从传统的套保方式到现代金融的多样化交易策略，套保涵义和认定标准也在逐步发展。随着金融期货的上市，套期保值在传统的“善意套保”基础上，进一步拓展增加了“风险管理头寸”内容。1987年9月，CFTC发布了《金融期货套期保值条款扩展指引》，明确规定使用金融期货进行风险管理，可以申请和获得投机持仓限额豁免。

　　目前，中金所套保制度完全涵盖、积极支持多头套保交易。一是当前认定的套保交易策略类型涵盖投资替代、风险对冲、风险管理以及交易所认可的其他风险管理需求。其中，“投资替代”需求包括基金产品面对客户申购建仓，有明确配置策略的产品持有期货以替代现货持仓等；“风险对冲需求”包括客户持有现货时通过期货对冲市场风险，融券对冲需求，市场中性策略等；“风险管理需求”包括多空份额产品的风险管理需求，杠杆ETF风险管理需求，期权复制策略等。就目前情况来看，上述政策内容已经能够充分满足客户各类套保交易需求。二是在申报流程上，已提高套保申请的便利程度和加快审批速度，简化同一投资者多项套保业务的申请过程，实行灵活的申请程序。三是在兼顾风险防范与市场效率的同时，加强对套保已发放额度的持续、动态管理与跟踪服务，重点关注会员、客户的套保交易、额度使用等情况，并根据相关情况定期调整其可使用的套保额度，加强套保动态管理。

　　三、中美股指期货套保多空持仓对比研究总结

　　以上数据分析表明，美国主要股指期货产品套保持仓多空均衡的背后，是多样化的机构投资者群体，及其对股指期货产品功能的深刻认识和充分运用。反观我国股指期货市场，参与套保交易的机构投资者类型单一，且对股指期货产品功能运用也局限在卖出套保的层面上，买入套保等功能运用不足，总体上反映出市场的成熟完善，投资者对产品的深刻认识，都还需要一个过程。

　　第一，在美国成熟的股指期货市场，套保持仓多空力量较均衡，但机构投资者卖出套保量还是要持续稳定地高于买入套保量，市场呈现出净空头套保持仓。这说明了两点，一是股指期货是一种低成本、高效率的指数复制工具，反向持有可以对冲避险、实现保值，正向持有可以配置资产、替代现货，因而有机构进行卖出套保，也有机构进行买入套保，多空力量较为均衡。二是美国成熟的股指期货市场上套保持仓仍是持续净空头，充分说明股指期货的主要功能，即正向持仓的有关功能尚属于“锦上添花”，而反向持仓的避险功能则是“第一无二”，投资者实际上普遍持有现货资产，因而客观产生更为强烈和明显的规避股指下行风险的需求，从而使得股指期货更容易体现为风险对冲工具。

　　第二，我国证券公司与美国交易商中介业务相近，类型大体一致，二者的股指期货多空持仓结构也比较接近。这说明，一是我国证券公司准备充分、介入较深，在股指期货上市初期就积极参与交易，通过长期的交易积累，其股指期货业务类型和交易模式已较为成熟。目前，参与股指期货业务的证券公司达到77家，其中参与套保业务的73家，行业内大部分证券公司，尤其是规模较大的证券公司都已经参与。二是证券公司(美国的交易商中介)参与股指期货市场的首要目的都是对冲现货风险，因此套保持仓以空头居多。这是市场客观条件及其套期保值为主的交易模式决定的，是保持资产价值稳定、防范股市下跌风险的保护措施，不存在恶意做空的问题，更不是股市下跌的原因。

　　第三，尽管交易所套保政策全面支持多空各类策略，但受限于其他种种因素，我国资产管理机构参与股指期货乏力，从而限制了多头套保持仓的增长。在美国，此类机构是开展多头套保业务的主力，其在市场上进行大量的买入套保，对多空套保持仓平衡发挥了重要作用。在我国证券公司参与已经相对比较充分的情况下，进一步拓展股指期货持仓规模、促进市场功能发挥，需要重点吸引和满足资产管理类机构参与。

　　市场不会自动存在。一个期货产品要获得成功，科学严谨的产品设计是前提，充分到位的宣传教育培训非常重要，交易所要勤吆喝，要“大声说、主动说、反复说”。股指期货上市仅三年半，成长、成熟的道路还很漫长。中金所将下大力气加强业务宣传教育，重点做好套保业务的宣传讲解工作，努力与各方一道不断加深对产品、业务及风险的认识和掌握。同时也将积极配合相关监管部门根据当前市场运行及机构参与情况，在条件成熟时有区别、有针对地调整机构参与政策，完善机构参与环境。值得欣慰的是，目前已有一些机构开始积极探索多头套保交易。相信随着更多各类投资者在相关政策的规范和引导下有序入市，机构投资者群体将更加多元化、更加均衡，我国股指期货市场的功能发挥将更加全面、更加充分。